Perdagangan yen mulai melemah, meningkatkan risiko resesi AS

Déjà vu adalah perasaan pernah berada di suatu tempat sebelumnya. Suku bunga yang lebih tinggi di AS cenderung mendepresiasi yen dan mendorong aktivitas yang didanai yen yang dikenal sebagai perdagangan carry. Pada tanggal 30 Juli, Bank of Japan, atau BOJ, secara tak terduga menaikkan suku bunga kebijakannya dari 10 bps menjadi 25 bps dan juga mengumumkan rencana pengetatan kuantitatif, atau QTBahasa Indonesia: yang dimulai pada tanggal 1 Agustus. beberapa hari terakhir telah menjadi pengingat bahwa perdagangan yen bersifat sangat prosiklis. Pada dasarnya, siklus umpan balik apresiasi yen dapat terjadi karena penghentian pendanaan yen menciptakan permintaan terhadap yen. Selain itu, likuidasi dikaitkan dengan penjualan mempertaruhkan aset yang didanai melalui perdagangan carry, menyebabkan harga aset berisiko jatuh. Jadi, sekali lagi, ekonomi global telah menemukan dirinya dalam pelonggaran lain dari perdagangan carry yen.

Pelonggaran signifikan dalam perdagangan yen telah terjadi sebelumnya. makalah mereka tahun 2009 merefleksikan peran perdagangan yen dalam krisis tahun 2008Masazumi Hattori dan Hyun S. Shin mencatat bahwa “perdagangan yen secara tradisional dipandang dalam istilah sempit semata-mata sebagai transaksi valuta asing. … (P)erdagangan yen seharusnya dipandang dalam konteks kondisi kredit global yang lebih luas. Kami menunjukkan bahwa volume pendanaan yen yang disalurkan untuk digunakan di luar Jepang tercermin oleh fluktuasi dalam ukuran neraca pialang-pedagang AS. Hubungan antara memburuknya kondisi kredit di Amerika Serikat dan melemahnya dolar terhadap yen dapat dilihat sebagai dua sisi mata uang yang sama. Keduanya merupakan konsekuensi dari deleveraging sektor keuangan (AS). …”

Itulah sebabnya bank-bank AS perlu memperhatikan perkembangan ini. Pengetatan neraca bank-bank Jepang, risiko pengetatan kondisi kredit secara signifikan, dan guncangan kepercayaan/kekayaan yang negatif meningkatkan risiko resesi AS. Bank Penyelesaian Internasional, atau BIS, data menunjukkan bahwa pada Q1 2006 terdapat klaim dalam denominasi yen atau perluasan kredit senilai $1,08 triliun secara global. Data BIS ditampilkan di Q1 bahwa klaim global dalam denominasi yen telah meningkat sekitar dua kali lipat menjadi $2,2 triliun, sebagian besar disebabkan oleh pertumbuhan pinjaman yen dari perusahaan keuangan nonbank.

Secara lebih luas, pada Q1 2006 bank-bank Jepang memiliki klaim asing (atas dasar penjamin) sebesar $1,5 triliun, tertinggi keenam di dunia. Hingga Q1 2024, Data BIS menunjukkanS Bank-bank Jepang memiliki klaim sebesar $5,1 triliun terhadap entitas asing, peringkat pertama secara global untuk sebagian besar pinjaman asing. Berdasarkan data BIS per Q1 2024, AS dan Kepulauan Cayman (di mana daftar bank AS dan asing yang menarik aktif) adalah dua tujuan utama kredit bank Jepang sebesar $2,2 triliun dan $0,78 triliun, masing-masing. Jadi, selain perdagangan yen, penyediaan kredit bank-bank Jepang di luar negeri bukanlah hal yang sepele.

Oke, tetapi pasar keuangan menunjukkan beberapa tanda stabilisasi, yen telah terapresiasi kembali ke level awal 2024 dan BOJ telah mengetatkan kebijakan moneternya sebesar 15 basis poin. Sulit untuk mengetahui arah yang akan diambil BOJ dari sini, tetapi ini bisa jadi pandangan yang terlalu sederhana. Ada banyak pemain dalam perdagangan yen carry. Dana lindung nilai dan akun jangka pendek lainnya kemungkinan akan menjadi yang pertama disingkirkan. Namun, perdagangan yen carry juga memiliki lebih sedikit pemain yang sensitif terhadap mark-to-market, termasuk bank dan lembaga keuangan nonbank. Untuk saat ini, lebih banyak perdagangan yen carry dari perusahaan-perusahaan ini yang mungkin bertahan. Gambaran yang lebih besar: Penyediaan likuiditas/kredit bank-bank Jepang di luar negeri dapat menyusut dan dapat secara signifikan memperketat kondisi kredit, meningkatkan risiko resesi. Berikut adalah empat alasan mengapa neraca dapat mengencang.

Pertama, seperti yang telah disebutkan, Jepang merupakan sumber utama kredit luar negeri, baik yang termasuk maupun di luar perdagangan berjangka. Namun, pengetatan BOJ telah mulai menarik sebagian kredit tersebut kembali ke negaranya untuk mendukung yen.

Kedua, selama beberapa hari terakhir, bank-bank Jepang dalam Indeks Harga Saham Tokyo telah mengalami penurunan sekitar $100 miliar, atau sekitar 20% dari kapitalisasi pasar mereka. Hal itu dapat berdampak negatif pada keinginan untuk meminjamkan uang.

Ketiga, meningkatnya volatilitas pada berbagai kelas aset telah mengatur ulang ukuran nilai risiko dan mengurangi anggaran risiko internal untuk lembaga keuangan.

Akhirnya, meskipun telah terjadi beberapa kali perdagangan yen yang berakhir selama beberapa dekade terakhir, episode tersebut tidak pernah disertai dengan tindakan BOJ dalam QT. Sementara beberapa bankir sentral menyamakan QT dengan menunggu cat mengering, pada intinya, QT mengalihkan lebih banyak intermediasi surat berharga pemerintah dari bank sentral kembali ke sektor keuangan. Dengan demikian, QT dapat membatasi intermediasi kredit sektor swasta.

Karena alasan ini, implikasi pengetatan BOJ mungkin akan terus berlanjut. Memperdebatkan indikator ekonomi riil AS mungkin tidak tepat sasaran. Sebaliknya, penarikan neraca bank-bank Jepang dari penyediaan kredit luar negeri, risiko pengetatan kondisi kredit, dan guncangan kepercayaan/kekayaan yang negatif meningkatkan risiko resesi AS.

Dengan demikian, bank sentral harus waspada terhadap tanda-tanda penarikan ketentuan kredit bank Jepang yang berdampak berantai pada likuiditas di tempat lain dan/atau pengetatan terkait dalam kondisi kredit. Penghentian QT bank sentral yang terkoordinasi secara global dapat membantu. Bank sentral mungkin juga merasa perlu mengambil langkah-langkah lain untuk menahan pelebaran tajam dalam spread kredit. Data yang lebih baik juga dapat membantu. Pertumbuhan kredit swasta di AS membuat pemantauan kondisi kredit AS menjadi sulit bahkan ketika data BIS menunjukkan bahwa perusahaan keuangan nonbank telah memperluas penggunaan pendanaan yen secara signifikan.

Beberapa pihak mungkin berpendapat bahwa rasio leverage bank-bank AS dapat dikurangi untuk meningkatkan kapasitas neraca karena rasio leverage merupakan kendala yang mengikat bagi bank-bank AS yang terbesar. Namun, tidaklah bijaksana untuk menurunkan modal bank di akhir siklus ekonomi, terutama mengingat guncangan baru-baru ini. Intinya adalah bahwa situasi pasar saat ini telah stabil, tetapi pengetatan yang tidak semestinya dalam neraca dan kondisi kredit merupakan risiko yang harus dipantau dan siap diimbangi oleh bank-bank sentral.